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大规模资产配置机会

时间:2020-10-13 16:56关注量: 期货返佣:期货返佣网

摘要:大规模资产配置机会 在主要资产中,我们仍然认为受益于国内经济复苏、美国大选后新的财政刺激和国际货币宽松环境,大宗商品的机会是最好的。受国内宽松货币政策退出和记名股票......

  大规模资产配置机会 在主要资产中,我们仍然认为受益于国内经济复苏、美国大选后新的财政刺激和国际货币宽松环境,大宗商品的机会是最好的。受国内宽松货币政策退出和记名股票供给扩大的影响,股市以震荡为主,仅有结构性机会,债券市场以利率为主,交易机会较差。黄金取决于美国财政刺激是否超出预期。人民币计价黄金面临汇率和增长的双重打压,机会很少。 商品继续受益于国内外的经济复苏 (1)库存周期进入主动去库存阶段 库存周期方面,8月底工业企业营业收入同比合计-2.7%,产成品库存同比增长7.9%,收入持续加速,PMI原材料价格指数高,库存指数反弹,去库存即将结束,企业将进入扩大生产满足需求增长阶段。两者剪刀差继续缩小,预计下半年会恢复正常水平。年初因疫情中断的新库存周期预计将重新开始。PPI也有一个向上的拐点,有望提高上游企业的同比利润增长率。下半年,基础设施和固定资产投资仍处于上升期,支持库存周期的恢复。从上述宏观经济分析来看,实体经济正在加速复苏,消费和服务仍在补偿性复苏,就业正在改善,中小企业经营状况正在改善,价格水平正在下降。第四季度新冠肺炎疫苗的出现也将成为经济的催化剂。虽然M2和社会融资增长可能见顶,但增速仍远高于名义GDP增速,实体经济不会出现明显资金紧缩。 国外疫情已近进入第二波,恢复程度比国内慢半年左右。第四季度,返佣网,尤其是美国大选后,新总统或多或少会推出新一轮财政刺激,以促进经济复苏。大多数商品也是全球定价的,商品的最佳时机就在前方。 (2)资产轮换有利于商品 从大规模资产轮换的角度来看,每一次危机都是从股市、大宗商品等风险资产大幅下跌开始,然后随着宽松的货币信贷,国债价格先涨,资本流入后风险资产再涨。第二阶段,长期国债价格见顶回落,货币政策进入观望期,实体经济开始复苏,长期国债价格回落至中性水平,包括货币政策边际收紧和经济增长恢复的预期。股市和大宗商品继续上涨。这时候股市跑赢了大宗商品,就像今年二季度大规模资产的表现一样。随着时间的推移,宽松的信贷政策推动需求继续增长,开始体现在实体经济的数据上,而货币和信贷的边际峰值出现,长期利率上升,金融资产的表现开始疲软。大宗商品开始跑赢股市。这是2009年底前后的过程。第二季度,10年期国债是唯一大幅下跌的资产。10年期国债跌至中性水平后,意味着经济进入复苏阶段,商品需求明显改善,有利于价格表现。a股结构比较复杂。第二季度,食品、医疗和信息技术等行业大幅增长。估值达到历史高点后,开始回归。然而,传统经济相关性强的顺周期性品种基本保持不变。如果要启动估值较低的顺周期品种,活跃的商品市场是一个必要条件。因此,我们认为商品机会大于股指。从主要商品行业来看,原油是以能源为基础的核心商品,主要用于交通运输和汽车、家电、服装等选择性消费行业。以铜为代表的有色金属主要用于电力电子通信行业,钢材主要用于建筑行业,农产品(000061,棒料)主要用于食品加工行业。运输和可选消费行业受疫情影响最大。从上半年行业增加值来看,药膳没有受到影响,反而受益。电子行业恢复较快,交通、家电、服装、纺织恢复较慢。因此,农产品、钢铁产业链和有色产业链先受益,节能产业链需要较长时间才能恢复。第二季度表现最好的是黑色和金属,第三季度表现最好的是农产品。预计第四季度兼具农产品和工业品特征的软商品将表现突出。最后的表现一直是节能产业链,原油往往是大宗商品中最后一个大幅上涨的。当原油飙升时,通胀上升,货币政策收紧,一个周期结束。因此,只要原油不大幅上涨,本轮新冠肺炎疫情引发的周期就不会结束。 风险因素在于房企去杠杆化。三条红线政策导致谨慎购买土地和新建房企,导致固定资产投资回收不尽如人意。我们认为,房企去杠杆化对钢铁产业链的影响最大,但在中国房地产市场,商品作为一个整体并不是由一个产业链决定的。特别是国际市场经济复苏的影响还没有纳入商品需求的复苏,预计第四季度和明年将继续推高商品。 股市:震荡行情,注意风格是否变化 2020年第四季度股指整体表现与2009年底相似,是一个波动较大的城市,下缘在3150左右,上缘在3500左右。目前股指整体估值中性,股票和债券价格中性。高价值和低价值部门的权重几乎相等,主要由业绩驱动。好处在于经济处于复苏周期,上市公司有很大的机会提升业绩。缺点是货币政策转向中性,登记制度改革和产业资本解禁导致股票供给过剩,推动全面牛市的资金不足,高估值板块的风险尚未完全释放。最大的事件机会和风险在于特朗普是否会在美国大选中连任。如果我们不能连任,将有机会在政治上分阶段修复中美关系,在经济上增加财政刺激。如果特朗普连任,特朗普将大概率再次挑起中美争端,施加极端压力。 (1)中性估值 股票债券中性: 从主要资产的角度来看,我们用沪深300的股息率与10年期国债的利率之差来衡量哪种资产更有绝对吸引力。目前两者的利差在50%左右。股市的吸引力和债市差不多,两者基本平衡。机构资产配置不会出现大规模调整。结构中立性: 上半年股市内部分化达到历史罕见的极端情况。第三季度,高估值板块出现大幅下跌,估值部分修复。由于一季度疫情对公司收益的影响,PE波动有些扭曲,所以我们按照PB分位数进行排序比较。沪深300指数为基准,日常消费、医疗、信息技术仍位列前三。第三季度下跌后,日消费指数市盈率回到52%左右,利润增速仍在30%以上,估值压力大部分被吸收。医药PE分位数回归72%,但半年报利润增速不足10%,估值压力未消化。虽然信息科技半年报利润增速高达40%,PE是85倍,分位数值分成78%,估值调整仍不到位。由于半年度报告中的利润增长率,可选消费受到疫情的影响很大。虽然PE分数高,但是PB不高。随着疫情的发展,利润恢复正常后估值自然会恢复。 金融业的利润主要被银行业计提的坏账准备所抑制。今年银行业集体洗澡。2020年上半年,商业银行累计净利润1万亿元,同比下降9.4%。第一,继续给实体经济盈利。今年以来,银行和保险机构对短期和长期利益进行了统筹规划,按照商业可持续的原则,通过降低利率、降低费用、金融重组和延迟偿还贷款本息等措施,在头七个月给实体经济带来了8700多亿元的利润。二是做好不良贷款处置和拨备工作。上半年,银行业金融机构处置不良贷款1.1万亿元,同比增加1689亿元。同时,根据预期信用损失原则,计提减值准备1.3万亿元。根据今年的实际情况,银行系统计划全年处置不良资产约3.4万亿元,根据这一目标,下半年将处置2.3万亿元,为去年全年处置规模水平,同比增加近1万亿元。下半年,银行不良资产处置将明显改善。银行业是最大的顺周期行业,也是推动指数最大的行业。虽然经济复苏趋势明显,且满足银行估值恢复的充分条件,但银行业有可能以疫情为由在下半年大幅度清理不良资产,既要处理疫情造成的不良资产,又要一起处理历史问题,不良资产处置可能会超出市场预期。银行估值修复的必要条件尚未满足。 (2)业绩有所回升和分化 从业绩增速来看,由于银行业大浴血,沪深300和上证50第二季度的利润增速均大幅下降,而上证50上半年则下降了28%,高于2008年金融危机期间。银行业增加不良资产处置时,不排除盈利指标仍有新低。万德全A和沪深500指数的利润增长率已经呈现出上升的转折点。但创业板利润同比增速高达35%,这是因为基数低和广泛并购的影响。同时也达到了历史增长率的上限。未来有下降趋势。创业板的估值和业绩更有可能互相残杀。 纵观万德的一流行业,除了金融行业,其他行业都出现了拐点。日常消费、医疗、信息技术和公用事业的增长率为正,工业、选择性消费、金融、房地产和材料行业的增长率为负。第三季度的财务报告估计,更多行业的表现转为积极。带来绩效驱动的结构性机会。 a股风格指数的表现也很少表现出很大的差异化。整个市场越来越处于混乱状态。 (3)股票供给压力大,居民新增股市配置资金有限 中国股市的根本目的是为企业筹集资金,但新股发行数量和金额、限售股解禁规模、大股东减持规模都是股市上行压力。第四季度融资扩张是大概率事件。一是下半年实施创业板注册制度。截至9月,股市融资规模达到11360万亿元,占去年的72%,第三季度融资约5100亿元。今年股市融资以IPO为主,前9个月首次公开发行3535亿元,比去年全年增长40%。第四季度,蚂蚁金服也发行了全球最大的IPO。二是四季度解禁限售股规模按现价计算为1.16万亿元。主要集中在11-12月。第三,大股东减持越来越多。估值低的话解禁不一定卖,估值高的话基本就卖了。第三季度大股东减持2000多亿元,处于历史高位。第三季度,融资和减持总额约为7100亿元。 股市增量资本主要来自基金发行和对外投资。第三季度混合基金和股票基金的发行量达到7800亿,接近2015年第二季度疯牛病时期的8000亿。第三季度,外资总流出244亿元。第三季度,市场得到国内资本的充分支持。 与2015年牛市相比,第三季度新股发行远高于2015年,一级市场融资实力高于2015年。股东减持约为2015年减持的三分之二,新基金发行基本持平。新基金的发行反映了国内居民股票资产的配置。2020年国内居民新股配置规模与2015年大致持平,大部分被一级市场和产业股东吃掉。保持资金平衡。 许多分析师预计,居民配置将从房地产转向股市。其中一个主要原因是美国等发达国家的股市居民比例远高于中国。第二个主要原因是党中央不炒房的政策没有改变。笔者认为,直到现在,这种资产配置的变化仍然是在镜子里度过的。核心在于中美两国根本不同的政治经济制度。单纯照搬中美之间的资产配置比例是完全没有意义的。比如美国军事医疗集团利益很强,政治上有可能剥夺普通民众和其他国家的福祉,补贴军事医疗企业。所以a股军工企业和医药企业没有美国那样的成长土壤。在股市和房地产资产的比较上,美国股市是美国经济体系的核心利益,特朗普每天都在思考如何推动股市上涨。美国的土地所有权是私有的,相对市场化。房地产的高估会带来大量的供给。相反,中国股市是直接融资的工具,是政府的工具,需要满足政府的资源配置目标。比如为了刺激半导体行业的发展,即使最差的企业也可以鼓励上市融资。不符合资源配置目标的房地产企业,即使业绩好,也无法从股市中拿到一分钱。微软、谷歌、亚马逊等美国巨头都是随着股市一起成长,带动股市成长。而且中国股市离中石油(601857,股票吧)很远,离SMIC和蚂蚁金服很近,这两家公司在获准上市和套现前都已经成了巨无霸。所以,虽然微观层面会有大牛股和多头牛股,但中国股市作为一个整体不可能是核心利益,中国的政治环境是不允许华尔街的。然而,中国的房地产市场不同。政府是唯一的土地所有者,是完全的土地垄断方,是政府的核心利益。到目前为止,还没有形成长期稳定的房地产法律法规。但根据政府的需要,主要还是基于随时限售限购的政策。8月股市震荡后,期货返佣网,房地产销售金额同比增速高达27%,销售面积同比增速13.7%。显然进入去库存阶段,房价上涨压力巨大。各地甚至东北沈阳长春都在升级限购限售政策。为了防止过多的资源流入房地产行业,出台了房企三条红线,迫使其去杠杆化,少占土地,少开发。房地产最大的矛盾是以省会为核心的土地供给太少,远远落后于核心城市人口集中的巨大需求,但最新的重大政策其实是减少供给的供给侧改革。所以居民资产配置由房地产变为股市只是股市人的一厢情愿。展望第四季度,股市融资和工业股东减持只会增加不会减少,居民配置新股只会减少不会增加。增量资本还是靠资本北上。毕竟中国股市在估值和经济增长方面都有比较优势。资本流入北方的最大障碍在于不稳定的政治环境。自2018年中美贸易战爆发以来,香港股市一直在下跌,而中国股市和美国股市在宽松的货币政策环境下都表现良好。所以,最大的变数在于美国总统大选。如果特朗普下台,至少有机会分阶段修复中美关系,但我们认为特朗普下台的概率很低。 (4)股指买入并持有策略依然有效,基础安全边际丰富 鉴于我们对股指区间波动性的判断,股指期货的买入和持有策略仍然有效,并且基础的安全边际是丰富的。和价值投资一样,在没有杠杆的情况下低水平买入,长期持有。基本策略是买当月的合约,最后一个交易日平仓到期的合约,买下个月的合约,继续改月延。从IC上市整个五年的数据来看,IC折价的年化收益为14.58%,IF折价为8.96%,IH折价为5.04%,远高于ETF。沪深500年15%左右的折价收益提供了很大的安全边际,PE估值30倍,PB 2倍,符合价值投资的标准。

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